Når aktiemarkederne er lavt prisfastsat, og andre sælger over hals og hoved, viser historien, at SKAGENs porteføljeforvaltere får større muligheder for at finde særligt undervurderede selskaber til fordel for vores investorer.
SKAGENs porteføljeforvaltere har frihed til at gå imod strømmen i hårde tider og investere i udvalgte billige selskaber, hvor andre er tvunget til at sælge. Det har ofte givet gode resultater.
Denne del af SKAGENs erfaring er højt aktuel i dagens marked. Efter et broget aktieår 2011 er selskaberne i fondene lavt prisfastsat, både i forhold til indtjening og bogført værdi. Siden SKAGEN blev grundlagt i 1993, har vi oplevet Mexico-krisen i 1995, Asien-krisen 1997, krisen i Rusland 1998, dot-comboblens brist i 2000-2002, finanssammenbruddet i 2008 og statsgældskrisen i 2011. Selv om SKAGEN kun har eksisteret i 18 år, har disse oplevelser gjort os rige på erfaring.
Baggrunden for kriserne er forskellig, men erfaringen er den samme: Vi finder de billigste selskaber, når der er krise i markederne.
– Kendetegnet på en finanskrise som i efteråret 2011 er, at der er mange tvungne sælgere i aktiemarkederne. For eksempel kan større institutioner have interne og regulatoriske krav, de skal leve op til, sådan at de ikke kan håndtere store kortsigtede tab. Det giver lav likviditet og irrationelt lav prisfastsættelse – og dermed muligheder på sigt for investorer som os, siger porteføljeforvalter Kristoffer Stensrud.
Mulige vindere
Porteføljeforvalterne Kristoffer Stensrud og Kristian Falnes har længst erfaring i aktiefondene og har begge draget fordel af at udvælge selskaber, når markederne har været i bund.
Før vi tager et tilbageblik, skal vi først se et par friske spådomme om, hvilke selskaber i porteføljen der efter denne krise kommer til at udmærke sig. Renault, Gazprom, China Mobile og Bharti Airtel er blandt de selskaber, som porteføljeforvalterne tror på kan blive højdespringere.
– Man får kerneforretningen i Renault billigere end gratis nu. Værdierne af selskabets andre aktieposter i blandt andet Nissan er klart højere end værdien af det samlede selskab. De har et dårligt hjemmemarked i Sydeuropa, men vokser i vækstmarkederne og er ikke længere under finansielt stress. Vi har tjent på en optur i Renault en gang og forventer, det gentager sig, siger Falnes.
– Gazprom har et helt unikt ressourcegrundlag, og for fire år siden var selskabet voldsomt populært blandt aktionærerne. Siden er udnyttelsen af aktiverne blevet bedre med salg til blandt andet Kina. Denne forbedring har ikke overbevist investorerne, som frygter dårlig ledelse. Der er nu tegn på bedre selskabsledelse, blandt andet med stigende udbytter, siger Stensrud.
– Både China Mobile og Bharti Airtel er i nøglepositioner til at bringe internet og mobilkommunikation til folket i Asien, Indien og Afrika. Vi har kun set begyndelsen af dette, tilføjer han.
Fremgang efter krise
En gennemgang af SKAGENs historie fortæller os, at fondene generelt har klaret sig meget godt i opgangstider efter en krise, og at der er givet store bidrag til de høje afkast for investorerne. I 2003 steg aktiefondene mellem 41 og 76 procent, i 2009 mellem 49 og 92 procent.
Selskaberne i SKAGENs porteføljer har ikke nødvendigvis ligget i landene, som har været i krisernes centrum, der hvor man har oplevet den absolutte bund. Derimod har hver enkelt finanskrise haft en global effekt, som har skabt muligheder i alle markeder.
– Eksempelvis investerede SKAGENs aktiefonde i udvalgte danske og græske aktier i efteråret 1998. Ingen af disse områder var kriseramte, derimod udviklede Grækenland sig siden til sin egen overvurderede boble i 1999, da grækerne klemte sig ind i euroen. Det tjente vi godt på, fortæller Falnes.
– Man skal som porteføljeforvalter sprede sine investeringer og stole på, at selskaberne overlever, så man kan eje dem i årevis. Selv om vi fremhæver mulighederne i en krise, er vi ikke konstant på farten mellem verdens urocentre i jagt på et kup, tilføjer han.
Dyster markedsrapport
Finanskriser er altid en voldsom oplevelse, mens de står på, både for porteføljeforvalterne og investorerne.
Da Ruslandskrisen brød ud i august 1998, mistede fondene med et slag omkring 15 procent af værdierne. Porteføljeforvalterne havde også dengang fodfæste i SKAGENs investeringsfilosofi og sammenfattede situationen på denne måde i vores markedsrapport:
– Det er en del af vores grundholdning, at det ikke er muligt at spå om markedets top og bund, men at selskabernes resultater, vækst og en som udgangspunkt nøgtern vurdering over tid vil give gode resultater. Sådanne investeringssituationer finder vi lettest i de svageste aktiemarkeder. Men det er også dem, som giver størst mulighed for tab, hvis man ikke nøje kontrollerer risikospredning og kvalitet.
Dengang var udfordringerne i Asien og Rusland, de såkaldte vækstmarkeder. I efteråret 2011 var Europa centrum for vanskelighederne. Men ellers er ordene de samme.
Ekstremt lav tillid
Sammenlignet med markederne klarede aktiefondene sig særdeles godt under den langstrakte aktienedtur i 2000-2002, men de stod alligevel tilbage i reduceret stand efter de tre hårde år. I november 2002 gjorde porteføljeforvalterne status og spåede en lysere fremtid.
– Der var ekstremt lav tillid til aktier og de globale vækstmarkeder som aktivklasse var helt i bund. Det var baggrunden for oprettelsen af SKAGEN Kon-Tiki. Shipping var specielt presset efter at have leveret et lavt afkast på kapitalen i 20 år, fortæller Stensrud.
– Kinas medlemskab af verdenshandelsorganisationen WTO i 2001 ændrede for altid den globale handelssituation og førte til et gigantisk shipping boom. Tendenserne var tydelige allerede dengang, og i 2003 var afkast voldsomme, tilføjer han.
Ruslands optagelse i WTO i 2012 vil næppe give samme jordrystende effekt, men porteføljeforvalterne ser frem til, at medlemskabet kan sætte fart i handel og investeringer.
Russisk gevinst
Efterkrigstidens største finanskrise kulminerede i 2008 og de to første måneder i 2009. SKAGENs aktiefonde fulgte investeringsfilosofien i 2008 og oplevede hårde tider. Vi forøgede ikke omsætningshastigheden i fondene, der blev ikke byttet selskaber blot på grund af krisen. Relativt set var det en fordel kun at være lidt investeret i de ulyksalige finansaktier, men vækstmarkederne klarede sig væsentligt ringere end USA og Japan, både for aktier og valuta.
I 2009 lå aktiemarkederne og især Rusland brak. Fondene investerede i russiske mobilog dagligvareselskaber bogstaveligt talt på bunden. Tre mobiloperatører kom ind i porteføljerne. Relativt set klarede Vimpelcom og MTS sig bedst, men mest synlig var SKAGEN Kon-Tikis milliardgevinst i mobilkonglomeratet Sistema. I dagligvaresektoren blev der investeret i X5, Magnit og Efes Breweries.
– Rusland fik mest stryg af alle, og det var uden grund. Det var de dominerende milliardærer, oligarkerne, som var ilde ude, ikke staten. Al kredit tørrede ind, og der var masselikvidering i russiske aktiver. Vi afvejede, at potentialet var større end den finansielle risiko, siger Stensrud.
Fuldtræffere og forbiere
Selvom investeringsmandaterne er meget rummelige, så kan SKAGENs fonde kun være investeret i en brøkdel af verdens mere end 60.000 børsnoterede aktieselskaber. Der vil både være muligheder, som går os forbi, og tab, vi må tage.
Samsung Electronics kom ind i 1997, var en regulær fuldtræffer og har siden dengang givet gode bidrag til afkastet. I årenes løb har der også været en del forbiere, men det værste, porteføljeforvalterne ved, er at have været på sporet uden at få investeret.
– Vi så grundigt på casen Apple i 2002, dengang de i det stille opbyggede deres univers og var i gang med iPod. Teknologi var utroligt upopulært, og derfor var selskabet billigt. Vi så ikke den nye trend, at de ville sætte sig på forbrugsmarkedet med iPhonen i 2007. Vi undervurderede som alle andre. Siden er den steget fra 10 til 400 dollars og er blevet verdens højst vurderede selskab, siger Stensrud.
Det ærgrer ham fortsat, ti år efter. Man kan som bekendt ikke ramme plet hver gang.
Artiklen er publiceret i Årsrapporten 2011. Du finder rapporten her.
